12月6日，百濟(jì)神州發(fā)布首次公開發(fā)行股票網(wǎng)上申購搖號(hào)中簽結(jié)果。若能順利登陸科創(chuàng)板，百濟(jì)神州將成為首個(gè)實(shí)現(xiàn)“美股+H股+A股”三地上市的生物醫(yī)藥企業(yè)。

專注于靶向及免疫抗腫瘤藥物的新藥研發(fā)，百濟(jì)神州于今年年初遞交招股書，此次科創(chuàng)板發(fā)行定價(jià)192. 60元/股，募資超200億元，不超過發(fā)行總股數(shù)的10%，按比例計(jì)算百濟(jì)神州上市后的市值將突破2000億元。

值得注意的是，作為資本市場(chǎng)的明星公司，百濟(jì)神州曾多次獲得高瓴等明星機(jī)構(gòu)的加持，但也因業(yè)績的持續(xù)虧損引發(fā)外界爭(zhēng)議，還曾遭做空機(jī)構(gòu)質(zhì)疑公司造假，一度引發(fā)股價(jià)暴跌。

顯然，如果上市后的業(yè)績難以“落定”，再好的故事也難以撐起公司的估值，未來，百濟(jì)神州所面臨的的競(jìng)爭(zhēng)格局還未可料定。

融資超百億元，穩(wěn)居高瓴第一大重倉

弗若斯特沙利文發(fā)布的研究數(shù)據(jù)顯示，2020年，全球年新發(fā)癌癥患者數(shù)量已增加到1930萬人。其中，中國新發(fā)癌癥患者數(shù)量約為460萬人。

目前，中國的抗腫瘤藥物市場(chǎng)仍以化療藥物為主導(dǎo)，占整體市場(chǎng)的60%以上，其他靶向藥物占29.1％，其余7.5%為免疫治療藥物。

面對(duì)潛在的巨大市場(chǎng)，百濟(jì)神州帶著一眾創(chuàng)新藥構(gòu)建起護(hù)城河。成立11年來，百濟(jì)神州在一級(jí)市場(chǎng)和二級(jí)市場(chǎng)累計(jì)獲得超百億元的融資。去年7月，百濟(jì)神州達(dá)成了20.8億美元的股權(quán)募資，成為全球生物醫(yī)藥歷史上生物科技公司新增發(fā)行規(guī)模最大的一筆股權(quán)融資。

盡管公司距盈利遙遙無期，但卻并沒有阻擋資本市場(chǎng)對(duì)其長期價(jià)值的認(rèn)可，高瓴就曾多次加倉百濟(jì)神州。

早在2014年，高瓴資本就參與了百濟(jì)神州的A輪融資以及2015年的B輪融資，從2016年美國上市，到上市后的定向增發(fā)，再到香港上市，高瓴一直都在參與百濟(jì)神州的融資。

11月16日，高瓴旗下專注于二級(jí)市場(chǎng)投資的基金管理人主體HHLR Advisors公布了2021年三季度美股持倉數(shù)據(jù)。

數(shù)據(jù)顯示，高瓴前十大重倉股為百濟(jì)神州、傳奇生物、天境生物、On 昂跑、京東、賽富時(shí)、愛奇藝、拼多多、BridgeBio、DoorDash。

百濟(jì)神州已經(jīng)連續(xù)三個(gè)季度穩(wěn)居高瓴第一大重倉，高瓴持倉約547.2萬股，持倉市值約19.86億美元，占據(jù)高瓴美股組合超四分之一的比例。

在港股市場(chǎng)上，“Hillhouse”也同樣重倉百濟(jì)神州。根據(jù)最新公布的招股書，目前高瓴是公司的第三大股東，高瓴及其子公司合計(jì)持有百濟(jì)神州1.47億股股份。

虧損超百億，曾遭機(jī)構(gòu)做空

專注于腫瘤創(chuàng)新藥，百濟(jì)神州深耕腫瘤領(lǐng)域，實(shí)現(xiàn)了多款產(chǎn)品的獲批上市。2019年12月，國內(nèi)首個(gè)用于治療尿路上皮癌的抗PD-1單抗藥物——百澤安在中國獲批上市。2020年6月，百悅澤在國內(nèi)也獲批上市。

截至本招股書簽署日，公司共有3款自主研發(fā)藥物處于商業(yè)化階段，分別為百悅澤、百澤安和百匯澤。

招股書顯示，公司的商業(yè)化產(chǎn)品及臨床階段候選藥物共有48款，包括10款商業(yè)化階段藥物、2 款已申報(bào)候選藥物和36款臨床階段候選藥物。其中，3款自主研發(fā)藥物正在上市銷售、8款自主研發(fā)候選藥物處于臨床在研階段、37款處于臨床或商業(yè)化階段的合作產(chǎn)品。

目前，公司的主營業(yè)務(wù)收入包括藥品銷售收入以及技術(shù)授權(quán)和研發(fā)服務(wù)收入，分別占比為32%和67%。其中，技術(shù)授權(quán)和研發(fā)服務(wù)收入的比重呈逐年上升趨勢(shì)。

來源：招股書

公司藥品銷售收入包括自主研發(fā)產(chǎn)品以及授權(quán)銷售產(chǎn)品。自主研發(fā)產(chǎn)品包括百悅澤、百澤安百匯澤。授權(quán)銷售產(chǎn)品主要包括瑞復(fù)美、維達(dá)莎、ABRAXANE和安加維。其中，公司的自研產(chǎn)品在報(bào)告期內(nèi)的銷售收入均保持每年持續(xù)增長的態(tài)勢(shì)。

來源：招股書

在百濟(jì)神州今年8月的全球研發(fā)日投資者電話會(huì)上，公布了其最新的早期研發(fā)管線布局與開發(fā)進(jìn)度，顯示臨床前項(xiàng)目超50。目前，百濟(jì)神州的臨床前、臨床階段與商業(yè)化管線已經(jīng)覆蓋了世界上超過80%的高發(fā)癌癥類型。

然而值得一提的是，百濟(jì)神州的虧損還在持續(xù)擴(kuò)大。2018 年度、2019 年度、2020 年度及 2021 年 1-6 月，公司歸屬于母公司股東的凈利潤分別為-47.47 億元、-69.15 億元、-113.84 億元及-24.93 億元。截至 2021年6月30日，公司累計(jì)未分配利潤為-300.76億元。

對(duì)于創(chuàng)新藥企業(yè)而言，前期的持續(xù)虧損也不足為奇，但若長此以往，公司資金鏈將難以為繼。

數(shù)據(jù)顯示，2018年至2020年，百濟(jì)神州的研發(fā)費(fèi)用金額分別為45.97億元、65.88億元、89.43億元，幾乎是目前國內(nèi)上市企業(yè)研發(fā)投入最高的企業(yè)。招股書的數(shù)據(jù)顯示，截至2021年11月4日，公司研發(fā)人員超過 2800 名，占員工總數(shù)超過 36%。

然而，同樣是研發(fā)PD-1，百濟(jì)神州的投入遠(yuǎn)高于恒瑞醫(yī)藥。2021年上半年，百濟(jì)神州的研發(fā)投入約為41.45億元，同期的恒瑞醫(yī)藥為25.80億元。百濟(jì)神州的研發(fā)投入幾乎是恒瑞醫(yī)藥的兩倍。

早在2019年，香港投資咨詢公司J Capital Research質(zhì)疑百濟(jì)神州存在研發(fā)人員開支畸高、偽造營收等行為，“該公司要么存在極度浪費(fèi)的行為，要么就是虛報(bào)開支”。

做空?qǐng)?bào)告發(fā)布后，當(dāng)日百濟(jì)神州美股一度大跌13%，港股市場(chǎng)兩日累計(jì)蒸發(fā)約89億港元。

不過隨后百濟(jì)神州回應(yīng)稱，做空機(jī)構(gòu)報(bào)告失實(shí)、毫無依據(jù)且具誤導(dǎo)性，“旨在對(duì)百濟(jì)神州股價(jià)造成負(fù)面影響，從而滿足做空機(jī)構(gòu)的私利。報(bào)告中的指控為公然造假。”

對(duì)于“燒錢”一事，百濟(jì)神州總裁吳曉濱曾給出解釋，“燒錢”大部分都用在臨床上了，之所以研發(fā)支出比國內(nèi)同行高很多，主要是臨床試驗(yàn)做得多，且不僅在中國做，還在全球范圍做。如果在全球做臨床試驗(yàn)，從這個(gè)角度來講，公司的研發(fā)投入其實(shí)不多。

三地上市，被質(zhì)疑忙著“圈錢”

謀求多地上市已經(jīng)成為創(chuàng)新藥企“回血”的普遍途徑。

眾所周知，生物醫(yī)藥研發(fā)是一個(gè)高風(fēng)險(xiǎn)、長周期的過程，需要耗費(fèi)大量的時(shí)間和資金，“燒錢”也因此成為醫(yī)藥行業(yè)的通病。

百濟(jì)神州成立于2010年，曾于2016年在納斯達(dá)克上市，2018年在港股上市。11月16日，中國證監(jiān)會(huì)發(fā)布公告稱，按法定程序同意百濟(jì)神州在科創(chuàng)板首次公開發(fā)行股票注冊(cè)，這意味著百濟(jì)神州將成為首家實(shí)現(xiàn)“美股+H股+A股”三地上市的生物醫(yī)藥企業(yè)。

據(jù)悉，百濟(jì)神州科創(chuàng)板IPO擬募資200億元人民幣，相比于兩年前在港股募資的70.8億港元，翻了近三倍。

本次在科創(chuàng)板的上市，也被部分業(yè)內(nèi)人士質(zhì)疑“圈錢”。作為頭部藥企，百濟(jì)神州成立的11年以來還從未盈利，高額的研發(fā)投入和銷售投入使得其始終擺脫不了“燒錢”的標(biāo)簽，經(jīng)營模式遭質(zhì)疑。甚至有醫(yī)藥圈人士則稱，百濟(jì)神州在美股和港股圈錢還不夠，又要來科創(chuàng)板了。

進(jìn)行了三次募資的百濟(jì)神州，很難不引起外界對(duì)其資金狀況的擔(dān)憂，但事實(shí)上，百濟(jì)神州的賬面資金還較為充足，招股書顯示，截至2018年12月31日、2019年12月31日、2020 年12月31日及2021年6月30日，公司的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物分別為38.05億元、39.57億元、82.01億元及102.12億元。

這或許與公司曾進(jìn)行的大規(guī)模增資有關(guān)，去年7月，百濟(jì)神州增資20.8億美元，成為全球生物科技領(lǐng)域最大規(guī)模的股權(quán)融資，三家主要投資者分別為高瓴資本、Baker Brothers、安進(jìn)；2019年年末，百濟(jì)神州也獲安進(jìn)公司27億美元增資。

對(duì)于百濟(jì)神州而言，未雨綢繆也顯得十分必要，作為一家重研發(fā)的藥企，公司未來的資金需求只多不減。百濟(jì)神州表示，本次募集資金扣除發(fā)行費(fèi)用后，將用于藥物臨床試驗(yàn)研發(fā)項(xiàng)目、研發(fā)中心建設(shè)項(xiàng)目、生產(chǎn)基地研發(fā)及產(chǎn)業(yè)化項(xiàng)目、營銷網(wǎng)絡(luò)建設(shè)項(xiàng)目、補(bǔ)充流動(dòng)資金。

自2018年8月8日以108港元/股發(fā)行價(jià)登陸港股市場(chǎng)后，截至發(fā)稿前，百濟(jì)神州港股報(bào)收184.9港元/股，漲幅較發(fā)行價(jià)超100%；美股報(bào)收314.14美元/股，漲幅較當(dāng)年發(fā)行的24美元超1000%。

截至目前，百濟(jì)神州的港股總市值2245億港元，美股總市值為294.74億美元。若能成功登陸科創(chuàng)板，將會(huì)有更多的投資機(jī)構(gòu)與投資者參與到百濟(jì)神州的未來成長。

若百濟(jì)神州如期回歸科創(chuàng)板，將在一定程度上改變國內(nèi)制藥企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)格局，長期陪跑并且重倉百濟(jì)神州的高瓴資本，也將再次收獲豐厚的回報(bào)。

從資本市場(chǎng)的角度來看，不論是在美股還是港股，百濟(jì)神州都實(shí)現(xiàn)了業(yè)績的成倍增長，此次登陸科創(chuàng)板也被寄予厚望，但百濟(jì)神州也不能完全高枕無憂，如何平衡研發(fā)投入、產(chǎn)品商業(yè)化落地以及企業(yè)利潤之間的關(guān)系，將是公司接下來需要面臨的重要挑戰(zhàn)。

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